2Q25P Review: 모멘텀이 필요하다

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 380,000원 ## 핵심 투자 포인트 1. 2Q25 실적 및 수익성 - 매출액 3,613억원(-4.5%yoy), 영업이익 604억원(+4%yoy, OPM 17%) 기록. 영업이익률 17%로 상위 제약사 중 가장 높은 수익성을 보여 영업이익 기준 당사 추정치에 부합함. 그러나 주력 제품인 로수젯의 성장률 둔화가 진행되고 있고, 북경한미 실적 회복 추세는 2분기 실적에서 확인되지 않음. 한미약품은 하반기에는 북경한미의 재고 조정이 완료되어 실적이 성장할 것을 언급함. 2. 모멘텀 필요성 및 밸류에이션 - 2024년 초 OCI와 합병이 추진되면서 부각된 경영 불안전성과 북경한미의 실적 악화로 2024년 초 P/E valuation 기준 30배를 상회하던 투자 지표가 2024년 말 16.7배까지 하락하였음. 한미약품에 부여되었던 밸류에이션 프리미엄이 다시 확대되기 위해서는 지속가능한 성장 가능성을 입증해야 할 것임. 이를 위해서는 북경한미의 빠른 정상화, 불안정한 경영권 관련 이슈 해결, R&D 부문에서 ‘에피노페그듀타이드’의 글로벌 임상 3상 진입에 따른 R&D 가치 상승, ‘에페글레나타이드’의 국내 출시를 통해 내수 부문 성장동력을 확보해야 함. 3. 하반기 전망 및 파이프라인 동력 - R&D 부문에서의 성과를 기대. ① MASH 치료제 ‘에피노페그듀타이드’의 MASH resolution, Fibrosis improvement를 측정하는 글로벌 임상 2b상 결과를 2025년 말 ~ 2026년 초에 확인할 수 있을 것으로 예상함. 유망한 2b상 결과가 확인될 경우 큰 폭의 주가 상승이 예상됨. ② 국내 출시를 준비 중인 비만 치료제 ‘에페글레나타이드’는 2025년말 국내 임상3상 완료, 2026년 하반기 출시를 목표로 함. 연매출 1천억원 이상 달성을 목표로 하고 있으며, 신성장 동력으로 자리잡게 된다면 밸류에이션 리레이팅 가능할 전망. HM15275+HM17321 병용(“MASH 치료제”)은 글로벌 임상 2상 진행 중이며, 2025년 하반기 국내 임상 3상 완료, 2025년 12월 완료를 목표로 함. MK-6024(efinopegdutide) 관련 계약은 MSD와의 기술이전으로, 총 계약 규모 8,700억원의 40% 반영. 글로벌 임상 중이며 듀얼 애고니스트 가치도 반영 중. ## 주요 실적 및 전망 - 매출액(십억원): 2023A 1,491; 2024A 1,496; 2025F 1,582; 2026F 1,689; 2027F 1,820 (연평균 증가율: 12.0, 0.3, 5.8, 6.8, 7.8) - 매출원가/매출총이익(십억원): 매출원가 662; 678; 714; 757; 816 — 매출총이익 829; 817; 868; 932; 1,004 - 자산총계/유동자산/현금성자산(십억원): 자산총계 1,899; 2,021; 2,114; 2,301; 2,511 — 유동자산 731; 746; 886; 1,112; 1,355 — 현금성자산 165; 193; 344; 524; 701 - 합산 R&D 투자액 추이: 2022년 이후 매출액 대비 평균 13.7% 투자 - 영업이익/당기순이익/EPS(십억원, 원): 영업이익 221; 216; 237; 258; 278 / 당기순이익 165; 140; 175; 193; 211 / EPS(원) 11,415; 9,470; 12,264; 13,591; 14,790 - PER/PBR/EV/EBITDA: 30.9; 29.6; 23.0; 20.7; 19.1 / 4.6; 3.3; 3.1; 2.7; 2.4 / EV/EBITDA 15.2; 12.4; 11.4; 10.4; 9.5 - 도표 4의 12M Forward P/E valuation: avg. = 29.1배, min. = 16.7배(2024.12.09) - 2025년 예상 지배주주 순이익: 1,620억원, Target P/E 27배 적용 - 투자의견 및 목표가 변동(2025.06.30 기준): STRONG BUY(매수) 0%, BUY(매수) 98%, HOLD(중립) 2%, REDUCE(매도) 0% - 과거 투자의견 및 목표가 변동: - 2023-07-31 Buy 360,000 원 - 2023-08-07 Buy 360,000 원 - 2023-09-06 Buy 360,000 원 ## 추가 메모 - 이 청크에는 한미약품에 대해 'Buy' 의견이 여러 날짜에 걸쳐 제시되었습니다. - 2023-11-15에 한미약품 목표주가 500,000가 명시되어 있습니다. - 360,000이 다수의 항목에서 목표주가로 반복 기재되어 있습니다. - 440,000, 380,000 등 다양한 목표주가도 함께 제시되었습니다.

AI가 작성한 요약입니다. 수치와 해석은 원문을 대조해 확인하세요.

• - 투자의견 BUY 및 목표 주가 38만원 유지, 목표주가는 2025E 순이익의 P/E 31배 수준
• - 2025년 2분기 실적 Review: 매출액 3,613억원(-4.5%yoy), 영업이익 604억원(+4%yoy, OPM 17%) 기록. 영업이익률 17%로 상위 제약사 중 가장 높은 수익성을 보여 영업이익 기준 당사 추정치에 부합함. 그러나 주력 제품인 고지혈증 치료제 로수젯의 성장률 둔화가 진행되고 있고, 북경한미 실적 회복 추세는 2분기 실적에서 확인되지 않음. 한미약품은 금번 실적 발표에서 하반기에는 북경한미의 재고 조정이 완료되어 실적이 성장할 것을 언급함
• - 모멘텀 필요성: 한미약품은 2024년 초 OCI와 합병이 추진되면서 부각된 경영 불안전성과 북경한미의 실적 악화로 2024년 초 P/E valuation 기준 30배를 상회하던 투자 지표가 2024년 말 16.7배까지 하락하였음. 한미약품에 부여되었던 밸류에이션 프리미엄이 다시 확대되기 위해서는 지속가능한 성장 가능성을 입증해야 할 것임. 이를 위해서는 북경한미의 빠른 정상화, 불안정한 경영권 관련 이슈 해결, R&D 부문에서 ‘에피노페그듀타이드’의 글로벌 임상 3상 진입에 따른 R&D 가치 상승, ‘에페글레나타이드’의 국내 출시를 통해 내수 부문 성장동력을 확보해야 함
• - 하반기 전망: R&D 부문에서 성과를 기대 ①MASH 치료제 ‘에피노페그듀타이드’의 MASH resolution, Fibrosis improvement를 측정하는 글로벌 임상 2b상 결과를 2025년 말 ~ 2026년 초에 확인할 수 있을 것으로 예상함. 유망한 2b상 결과가 확인될 경우 큰 폭의 주가 상승이 예상됨 ②국내 출시를 준비 중인 비만 치료제 ‘에페글레나타이드’는 2025년말 국내 임상3상 완료, 2026년 하반기 출시를 목표로 함. 연매출 1천억원 이상 달성을 목표로 하고 있으며, 신성장 동력으로 자리잡게 된다면 밸류에이션 리레이팅 가능할 전망
• - 한미약품의 비만대사 관련 R&D 파이프라인은 HM15275+HM17321 병용(“MASH 치료제”)으로 글로벌 임상 2상 진행 중이며, 2020년 8월 MSD에게 기술이전되었고 2025년 하반기 국내 임상 3상 완료, 2025년 12월 완료를 목표로 함.