ADEL-Y01 가치는 아직 미반영

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 53000원 ## 핵심 투자 포인트 1. 2027년(레이저티닙 글로벌 판매 3년 차) 예상 순이익 945 억원을 현가화(연할인율 10%)한 값에 Target P/E 23배를 적용한 영업가치 1.8조원, 신약 파이프라인(ADEL-Y01: 알츠하이머 치매 치료제 파이프라인, 2026 년 임상 1 상 종료 예정)의 추정 가치 0.2조원을 합산하여 산출 2. 레이저티닙/아미반타맙(라즈클루즈®/리브리반트®) 병용요법 미국, 일본 판매 시작, 3분기에는 유럽 승인 예상: 2024년 3분기 미국 출시 후 마일스톤 약 270억원(오스코텍과 제노스코 합산)이 유입된 것으로 추정됨. 다만 렉라자® 국내 판매를 통한 로열티 수익은 연간 약 60억원 내외로 추정함. 2024년 3분기에 미국 판매 시작으로 마일스톤 유입 수익은 276 억원으로 확인된다. 동 기간 영업이익은 196 억원에 달했다. 2025 년에는 일본(2 분기)과 유럽(하반기로 추정)에서 판매되면서 마일스톤 수익이 약 250 억원 유입될 것으로 추정된다. 2025 년부터 2026 년의 레이저티닙 글로벌 판매액을 각각 3,047 억원, 8,153 억원으로 성장 가속화 예상되며, 레이저티닙 글로벌 판매액의 4%가 판매로얄티로 반영되는 것을 가정하여 오스코텍의 실적 추정에 반영하였다. 2025 매출액 및 영업이익은 각각 460 억원, 63 억원으로 흑자 전환이 예상되며, 2026 매출액과 영업이익은 각각 764 억원, 334 억원으로 2025 년 대비 각각 66%yoy, 435%yoy 성장할 전망이다. 2027 매출액은 2 조원으로 추정된다. 또한 J&J 은 레이저티닙/아미반타맷의 2027 년과 2028 년 글로벌 판매액을 각각 최소 $3.6 bn(4.9 조원, 환율 1,350 원/달러 가정), $4.6 bn(6.2 조원)로 전망하고 있다는 점을 고려할 때, 레이저티닙의 글로벌 매출액은 2 조원 이상 가능할 것으로 예상된다. 3. 타우 표적 파이프라인 및 파이프라인 핵심: 오스코텍은 타우 단백질의 아세틸화 PTM 억제 기전의 ADEL-Y01을 포함한 파이프라인 보유. ADEL-Y01 은 ack280 라는 병리적으로 아세틸화된 상태의 타우 응집만 인식하여 정상 타우는 건드리지 않고 seed 중화를 통해 응집과 전파를 차단하는 차별화된 기전을 가진다. 전임상 결과로 비교 시 세부 실험 모델과 지표가 달라 어느 쪽이 더 우월하다고 단정짓기 어렵지만, IR 자료의 비공식적 실험 결과에 따르면 ADEL-Y01 의 타우 응집 억제력이 E2814 대비 더 뛰어난 것으로 확인됐다. 4. ADEL-Y01 및 타우 표적 파이프라인의 글로벌 임상/가치 반영: ADEL-Y01 글로벌 임상 1상은 2026년 2월 종료 예정이며, 2026년 상반기에 이 상적 반응이 입증되면 차별화된 기전을 가지고 기술이전 계약을 체결할 가능성이 있다. ADEL-Y01 의 가치는 아직 미반영. 도표 6의 파이프라인 구성 및 수치 포함. ## 주요 실적 및 전망 - 2024년 3분기 미국에서 판매가 시작되면서 마일스톤 유입 수익은 276 억원으로 확인되며, 동 기간 영업이익은 196 억원에 달했다. - 2025년 일본(2 분기)과 유럽(하반기로 추정)에서 판매되면서 마일스톤 수익이 약 250 억원 유입될 것으로 추정된다. - 2025년 레이저티닙 글로벌 판매액은 3,047 억원, 2026년은 8,153 억원으로 성장 가속화 예상되며, 레이저티닙 글로벌 판매액의 4%가 판매로얄티로 반영되는 것을 가정하여 오스코텍의 실적 추정에 반영하였다. - 2025 년 매출액 및 영업이익은 각각 460 억원, 63 억원으로 흑자 전환이 예상되며, 2026 년 매출액과 영업이익은 각각 764 억원, 334 억원으로 2025 년 대비 각각 66%yoy, 435%yoy 성장할 전망이다. - 2027 매출액은 2 조원으로 추정된다. J&J 은 레이저티닙/아미반타맷의 2027 년과 2028 년 글로벌 판매액을 각각 최소 $3.6 bn(4.9 조원, 환율 1,350 원/달러 가정), $4.6 bn(6.2 조원)로 전망하고 있다는 점을 고려할 때, 레이저티닙의 글로벌 매출액은 2 조원 이상 가능할 것으로 예상된다. - 알츠하이머 치료제 현황: 현재 증상 완화 목적의 콜린에스터레이스 억제제 및 NMDA 수용체 길항제 등이 처방되며, 신약 파이프라인으로 Aβ 응집 억제 항체 등이 주목받고 있다. 도표 3에는 Aβ 표적 항체와 다중 타깃 접근법이 정리되어 있다. - 타우 표적 치료에 대한 주목 및 기전: 타우 단백질 응집 억제 치료제가 연구개발 중이며 MTBR 영역 표적 및 PTM 등을 겨냥한 항체/소분자 모달리티가 주목받고 있다. - E2814 는 HVPGG 모티프에 정밀 결합하는 MTBR 타우병증 타깃 단일 항체로, 타우 병증의 seed 형성 및 전파를 억제하는 기전이며, 임상 2/3 상으로 가장 앞선 개발 중이다. 에자이는 UCL과 공동 개발 중이며, E2814 를 레카네맙 상업화 이후 병용 요법으로 파이프라인에 포함시키고 있다. 2028 년까지 대규모 임상은 지속될 예정이다. - ADEL-Y01 은 ack280 라는 병리적으로 아세틸화된 상태의 타우 응집만 인식하여 정상 타우는 건드리지 않고 seed 중화를 통해 응집과 전파를 차단하는 차별화된 기전을 가진다. 전임상 결과로 비교 시 세부 실험 모델과 지표가 달라 어느 쪽이 더 우월하다고 단정짓기 어렵지만, IR 자료의 비공식적 실험 결과에 따르면 ADEL-Y01 의 타우 응집 억제력이 E2814 대비 더 뛰어난 것으로 확인됐다. - ADEL-Y01 의 글로벌 임상 1상은 2026년 2월 완료될 예정이며, 2026년 상반기에 이 상적 반응이 입증되면 차별화된 기전을 가지고 기술이전 계약을 체결할 가능성이 높다. - 오스코텍 재무제표 주요 수치(단위: 십억원 및 원): 자산총계 133 171 167 190 284; 현금성자산 97 103 132 155 250; 매출액 5 34 46 76 184; 당기순이익 -28 -2 5 30 124; EPS(원) (639) 23 98 593 2,472; BPS 2,590 3,340 3,269 3,862 6,334. ## 추가 메모 - ROE: (21.9) 0.8 3.0 16.6 48.5 - ROIC: (94.8) (5.3) 13.3 160.8 671.3 - 유동비율: 293.9 406.0 378.6 440.9 698.6 - 총자산회전율: 0.0 0.2 0.3 0.4 0.8 - 현금 흐름 및 현금 관련 지표: Gross Cash flow (30) 2 (3) 24 95; Free Cash Flow (31) (29) 29 23 95; 기초현금 6 8 13 56 82; 기말현금 8 13 56 82 127

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• - 투자의견 BUY 유지, 목표주가 53,000 원 유지
• - 2027년(레이저티닙 글로벌 판매 3년 차) 예상 순이익 945 억원을 현가화(연할인율 10%)한 값에 Target P/E 23배를 적용한 영업가치 1.8조원, 신약 파이프라인(ADEL-Y01: 알츠하이머 치매 치료제 파이프라인, 2026 년 임상 1 상 종료 예정)의 추정 가치 0.2조원을 합산하여 산출
• - 레이저티닙 원개발사인 제노스코(지분율 59.12%, 전환우선주 제외)의 코스닥 상장 철회로 기업가치 하락에 대한 우려는 일단락되었다
• - ADEL-Y01 글로벌 임상 1상(NCT 06247345)은 진행 중이며, 2026 년 2 월에 임상 1 상 종료 예정이다. ADEL-Y101의 글로벌 임상 1상 결과에 따라 R&D 가치가 큰 폭 성장할 가능성을 주목하고 있다
• - 레이저티닙/아미반타맵(라즈클루즈®/리브리반트®) 병용요법 미국, 일본 판매 시작, 3분기에는 유럽 승인 예상: 2024년 3분기 미국 출시 후 마일스톤 약 270억원(오스코텍과 제노스코 합산)이 유입된 것으로 추정됨. 2025년에 일본(2분기)과 유럽(하반기로 추정) 출시로 마일스톤이 200억원 이상 유입될 것으로 예상함. 다만 렉라자® 국내 판매를 통한 로열티 수익은 연간 약 60억원 내외로 추정함