시장 확대를 위한 기조 변화 감지

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 28,000원 ## 핵심 투자 포인트 1) 2Q25 실적 요약 - 2Q25 연결기준 매출액 6,466억원 (-2.8% YoY), 영업이익 645억원 (-5.6% YoY) 기록 2) 부문별 동향 및 시장 환경 - 대외경기 악화에 따른 주류시장 침체 및 출고가격 조정 시점과 관련한 수요 변동으로 레귤러 맥주, 소주의 월별 매출액 등락이 높음 - 점유율 등 시장지배력 관련 이슈는 제한적이고, 과거대비 축소 기조가 이어지는 마케팅관련 비용 감소도 지속되었으나, 물량 하락으로 고정비 부담이 커져 시장기대치를 소폭 하회하는 영업실적이 시현됨 - 내수 소주 매출액 성장률은 -4.7% YoY, 2Q25 소주부문 성장률은 -6.3% YoY - 맥주는 2Q24 경쟁사의 가격인상 전 물량변동 영향과 관련한 낮은 베이스 효과에 4~5월 인상관련 가수요가 더해지면서 6월 일부 출고량 조정에도 불구, 전년동기 수준의 판매량 유지 - 내수 맥주시장 성장률은 -10% YoY로 고려되며, 시장지배력 변화 이슈는 제한적 - 향후 마케팅 강화 가능성은 열려 있음. 다만 2H25 비용투입관련 마진에의 부담은 불가피할 전망이며, 정부의 내수진작 정책시기와 맞물린 성수기 시즌의 적극적인 시장 대응이 의미 있는 판매량 개선 및 시장지배력 확대로 이어진다면 중장기까지 이어질 수 있는 레버리지효과를 이끌어낼 수 있음을 감안할 필요가 있다 3) 향후 전망 및 밸류에이션 방향 - 최근까지 수익개선 위주의 방향성이 이어졌음. 2H25 비용투입으로 마진 부담이 불가피하나, 성수기 시즌의 시장 대응이 성공하면 주가의 우상향 가능성에 무게를 둘 필요가 있음 - 표1에 따라 2024년~2027년 추정치에서 매출액은 2,599(십억원), 2,581(십억원), 2,626(십억원), 2,671(십억원) 등으로 제시되며, 영업이익은 208/225/228/235, 순이익은 96/122/132/137 - 주가수익비율(PER)은 2024년 14.3배에서 2025E 11.2배, 2026E 10.4배, 2027E 10.0배로 제시 - EV/EBITDA는 2024년 5.7배에서 2025E 3.1배, 2026E 3.0배, 2027E 2.7배로 제시 - Target Price 조정: 목표주가를 28,000원으로 하향조정 ## 주요 실적 및 전망 - 2Q25 매출액 6,466억원 (-2.8% YoY), 영업이익 645억원 (-5.6% YoY) - 내수 소주 매출액 성장률: -4.7% YoY; 2Q25 소주부문 성장률: -6.3% YoY - 내수 맥주시장 성장률: -10% YoY - 2H25 비용투입관련 마진에의 부담은 불가피할 전망 - 정부의 내수진작 정책시기와 맞물린 성수기 시즌의 적극적인 시장 대응이 의미 있는 판매량 개선 및 시장지배력 확대로 이어진다면 중장기까지 레버리지효과 가능 - 표1: 2024년~2027년 추정 매출액/영업이익/순이익/EPS 및 핵심 밸류에이션 지표 제공 - 매출액: 2024년 2,599 / 2025E 2,581 / 2026E 2,626 / 2027E 2,671 (십억원) - 영업이익: 208 / 225 / 228 / 235 - 순이익: 96 / 122 / 132 / 137 - EPS: 1,367 / 1,744 / 1,880 / 1,949 - PER: 14.3 / 11.2 / 10.4 / 10.0 - EV/EBITDA: 5.7 / 3.1 / 3.0 / 2.7 - 표2: 주류 사업 부문별 영업가치 추정 세부사항 - 맥주: OP 25.9 / D&A 66.5 / EBITDA 92.4 / Multiple 3.5 / Value 323.5 - 소주: OP 191.0 / D&A 77.7 / EBITDA 268.7 / Multiple 8.1 / Value 2,176.2 - 기타: OP 10.0 / D&A 4.9 / EBITDA 14.8 / Multiple 3.0 / Value 44.5 - 합계: EBITDA 375.9 / D&A 149.1 / Value 2,544.2 ## 추가 메모 - 표2 및 표1의 상세 수치와 가치 산정은 iM증권 리서치본부의 추정치임 - 표2의 합계 및 부문별 가치 산정은 Sum-of-parts 방식으로 제시됨 - 종합적으로 2Q25 실적은 시장 기대치를 소폭 하회하였으며, 하반기에는 비용 구조 및 마진 관리에 주의가 요구됨

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• - 2Q25 연결기준 매출액 6,466억원 (-2.8% YoY), 영업이익 645억원 (-5.6% YoY) 기록