ESS가 없어서 아쉽다

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 140,000 원(하향) ## 핵심 투자 포인트 1. 2H25 배터리 AMPC 가이던스 및 북미 EV 시장 전망 - 미국 판매량 증가로 2Q25 AMPC 2,734억원(+60%qoq) 기록 - 2H25 미국 시장은 관세 영향 확대 및 OBBBA 법안 발의로 소비자 수요 불확실성 증대 전망 - 이에 따라 북미 OEM 보수적 재고운영 및 소폭의 수요 감소 예상 - 유연한 라인 계획으로 수익성 확보, 제품 기술 및 마케팅 경쟁력 강화할 것 2. SK어스온 광권 확보 현황, 전망 - 인도네시아 · 2024년 5월 2개(세르팡, 비나이야) 유망 광구 광권 확보, 향후 3년간 탐사 작업 예정 · 현재 추가 광구 확보 진행 중 - 베트남 · 15-1/05광구 내 붉은낙타 구조는 2026년 생산 개시 예정인 황금낙타와 연계 가능성 검토 계획 · 2H25 15-2/17광구 내 황금바다사자 구조에서 3Q25부터 매장량 규모 확인 예정 - 중국 · 현재 생산중인 17/03광구 생산량 최대한 유지할 계획 3. 북미 ESS 진척 사항 및 관세 영향 - 미국 다수 고객들과 GWh 규모 공급계약 논의 중이고 2025년 중 확정될 것으로 예상 - ESS 케미스트리는 LFP 기반, 미국 현지 생산 계획 - ESS LFP는 EV용으로 기존 단점 개선한 제품 공개, 고전압 미드니켈 등 최적화 제품 개발 중 - EV보다는 ESS에 집중, 생산 및 수주 성과 빠르게 나타날 것으로 기대 - 관세 15% 협상 영향: 소비자 수요 감소 및 OEM 수익성 저하 예상하나, 북미 OEM 차량 판가 인상 자제 중 - 동사 배터리 탑재된 차량들 생산/판매량 등에서 큰 감축 기미 없음 - 미국 판매 물량은 미국 공장 활용으로 관세 크레딧 배정 등 리스크 완화 노력 지속할 것 - 자본확보 활동 마무리 이후 F/S 영향 · 5조원 자본조달: 4.3조원 유상증자, 7천억원 영구채 · 유상증자(4.3조원): 2조원 이노베이션, 2조원 SK온, 3천억원 SKIET · 영구채(7천억원): SK이노베이션 · BS 관점에서 현금 및 자본 증가, 순차입금 감소로 이어질 전망 - PRS 이자 비용 · 5조원 중 이자 발생 부분은 PRS 2.3조원, 영구채 0.7조원 · 프리미엄은 시장 통상적인 수준 - SK온 FI 엑싯 3.6조원 관련, 추가 자본조달 여부 · 상당 부분 현금 지급, 나머지 부분은 내부 검토 중 - SK온 2H25, 2026년 가동률 전망 및 운영 계획 · 2Q25 중 증설 최종 완료, 2Q25말 기준 전라인 가동 중 · 미국 현지 고객 수요 1Q25 대비 증가함에 따라 판매량도 증가(+70%qoq) · 미국 관세 등 불확실성으로 OEM 보수적 재고 운영 예상되나 수요 감소는 불가피 - 켄터키 공장 가동 진행 상황 및 전망 · 켄터키 1공장 3Q25 이후 SOP 전망 · JV 파트너 포드와 협의 중으로 구체적 계획은 공유 불가 - 도합 시너지 및 추가 설명 · 합병 시너지: 배터리 냉각유 활용 시장 확대 시점 · SK엔무브 열관리솔루션은 SK온 배터리, ESS 안정성 높일 수 있는 핵심 기술 · SK엔무브 EV 플루이드 사업 전기차 OEM 대상으로 사업 확대 중 · 사업 결합을 통한 Electrification 및 통합 운영으로, 2030년 EBITDA 약 2천억원의 시너지 전망 ## 주요 실적 및 전망 - 2Q25 전사 매출액 19조원(-9%qoq, +3%yoy), 영업손실 4,176억원(적지qoq, 적지yoy), 당기순손실 1조원(적지qoq, 적지yoy)으로 당사 추정 영업이익을 크게 하회하는 실적. 정제마진 반등에도 국제유가와 환율 변동으로 인한 정유업 재고손실 규모 확대가 실적 미스 - 배터리는 영업손실 664억원으로 적자 2,329억원 축소 - 3Q25 매출액 17조원, 영업이익 1,638억원(OPM 0.9%) 전망 - 정유업 실적 증가로 흑자 전환 예상. 국제유가 하락 - E&S 실적은 기존 눈높이를 하회할 것으로 예상되며, 화학 점진적 회복 및 윤활유는 현 수준의 실적 유지 전망 - 다만, 배터리는 하반기 부진할 것으로 예상. 보조금 일몰 및 수요 감소로 완성차 업체들도 재고소진에 주력할 것으로 전망 - 매출액 1.4조원, 영업손실 2,567억원(OPM -18.7%)으로 적자 확대 전망 - 2023A 매출액 77,288; 영업이익 1,287; 당기순이익 555 2024A 매출액 74,717; 영업이익 23; 당기순손실 -2,372 2025F 매출액 74,712; 영업이익 -89; 당기순손실 -3,985 2026F 매출액 77,178; 영업이익 1,325; 당기순손실 -1,113 - EPS(원): 2023A 2,546; 2024A -14,963; 2025F -25,172; 2026F -6,854 ## 추가 메모 - 본 자료는 유진투자증권 Eugene Research Center의 컨퍼런스콜 요약 및 분석 내용을 바탕으로 작성되었으며, 투자 판단은 개인의 책임 하에 이루어져야 합니다. - 본 자료의 투자기간은 12개월로 제시된 부분이 있으며, 관련 수치와 전망은 원문에 기재된 대로 수록했습니다. - 원문에 포함된 재무지표, 도표 및 Q&A 문구 중 일부는 표기상 띄어쓰기나 줄 바꿈으로 불완전하게 보일 수 있으니, 필요 시 원문 원자료를 확인하시기 바랍니다.

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• - 2H25 배터리 AMPC 가이던스 및 북미 EV 시장 전망
• - 미국 판매량 증가로 2Q25 AMPC 2,734억원(+60%qoq) 기록
• - 2H25 미국 시장은 관세 영향 확대 및 OBBBA 법안 발의로 소비자 수요 불확실성 증대 전망
• - 이에 따라 북미 OEM 보수적 재고운영 및 소폭의 수요 감소 예상
• - 유연한 라인 계획으로 수익성 확보, 제품 기술 및 마케팅 경쟁력 강화할 것