레이어업, 마진업

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: 매수 - 목표주가: 225,000 원 - 현가: 현재주가 180,300 원 - 업사이드: 25% ## 핵심 투자 포인트 1) 목표주가 상향 및 SoTP 시점 조정 - 목표주가 225,000원(기존 180,000원)으로 상향 조정되었고, SoTP에서 25년 → 26년으로 인식 시점을 조정했고, 26년 사업부별 영업이익을 각각 컴포넌트 +6%, 기판 +17%, 광학 +5.4% 상향 조정했다. 2) 실적 개선의 뒷받침 요인 - 동사의 실적 개선은 하이엔드 MLCC의 가격 상승, FC-BGA 고속 성장이 뒷받침할 것으로 판단한다. - 삼성전기 T사향 FC-BGA 매출은 '25년 706억 → '34 8,960억(CAGR +33%)으로 추정되며, 세대 믹스 업그레이드(AI4 → AI5/6, 이후 AI7)로 평균 ASP가 '25년 $13.5에서 '33년 $59.7까지 상승할 것으로 본다. 3) FC-BGA TAM 확장 및 수익성 구조 - 전체 T사 향 전장 FC-BGA TAM은 50백만 US$ → 949백만 US$로 확대될 것으로 판단되며, 점유율은 초기 100% 가정에서 '30년~'34년 70~80%로 정상화되지만 물량 증가와 고사양 전환으로 객단가가 상승한다. - FC-BGA 매출 추정(요약): 2025년 70.6 십억원 → 2026년 90.1 십억원 → 2027년 146.2 십억원 → 2028년 165.4 십억원 → 2029년 277.3 십억원 → 2030년 321.4 십억원 → 2031년 438.4 십억원 → 2032년 667.3 십억원 → 2033년 832.5 십억원 → 2034년 896.4 십억원 - 합산 칩 대수(재고 감안 부품 기준 1.1배 적용): 373.6, 434.7, 496.2, 604.4, 780.8, 952.7, 1,110.9, 1,281.9, 1,476.9, 1,673.9 - TAM(백만 US$) 및 삼성전기 M/S: TAM 50.4, 66.8, 108.3, 153.2, 256.7, 297.6, 463.9, 706.1, 881.0, 948.6; 삼성전기 M/S 100, 100, 100, 80, 80, 80, 70, 70, 70, 70 ## 주요 실적 및 전망 - 수정 후 실적(3Q25F/2025F/2026F): 매출액 2,858.8 / 11,085.9 / 11,974.4 십억원, 영업이익 245.5 / 814.8 / 1,067.2 십억원 - MLCC 시장: 고성능 MLCC 수요 증가와 하이엔드 수요의 가격 인상 압력 확대로 타이트해질 전망 - 3Q25 성수기 Tier-1 가동률: 90% 중반까지 올라왔고, 내년 3Q26 가동률은 100%에 근접할 것으로 판단되며, 가이던스는 5%(종전 10~15%)로 축소 - 26년 SoTP 영업가치 합계: 16,501 십억원(기판 659, 컴포넌트 1,163, 광학 188)이며 EV/EBITDA 배수는 기판 8.1x, 컴포넌트 8.8x, 광학 4.9x로 제시됨 - 비영업가치(B): 407 십억원 - 상장 자회사 가치(C): 304 십억원(세부: 삼성중공업 299, 아이마켓코리아 5) - 비상장 자회사 가치(D): 103 십억원(세부: 스템코 53, 삼성글로벌리서치 13, 삼성벤처투자 23) - 순부채(E): (662) 십억원 - 2024-2027F 매출액: 10,294; 11,086; 11,974; 13,422 십억원 - 2024-2027F 당기순이익: 703; 647; 932; 1,127 십억원 - EBITDA: 1,575; 1,739; 2,060; 2,342 십억원 - EBITDA 마진율: 15.3%; 15.7%; 17.2%; 17.4% - 영업이익률: 7.1%; 7.4%; 8.9%; 9.7% ## 추가 메모 - 2025.09.10 매수, 목표주가 225,000 원(삼성전기) - 최근 투자의견/목표주가 이력: 2025.07.07 매수, 목표주가 180,000 원; 2025.07.03 1년 경과 이후 매수, 목표주가 200,000 원; 2024.07.03 매수, 목표주가 200,000 원; 2023.11.28 매수, 목표주가 190,000 원 - 투자의견 분류기준 변경 및 비율(2025년 5월 12일 기준): Trading Buy 의견 삭제; 투자의견 비율은 매수 84.91%, Trading Buy 5.59%, 중립 8.94%, 매도 0.56%

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• - 목표주가 225,000원(기존 180,000원)으로 상향 조정되었고, SoTP에서 25년 → 26년으로 인식 시점을 조정했고, 26년 사업부별 영업이익을 각각 컴포넌트 +6%, 기판 +17%, 광학 +5.4% 상향 조정했다.
• - 투자의견(유지) 매수
• - 동사의 실적 개선은 하이엔드 MLCC의 가격 상승, FC-BGA 고속 성장이 뒷받침할 것으로 판단한다.
• - 삼성전기 T사향 FC-BGA 매출은 '25년 706억 → '34 8,960억(CAGR +33%)로 추정한다.
• - 삼성전기의 수정 후 실적(3Q25F/2025F/2026F)은 매출액 2,858.8 / 11,085.9 / 11,974.4 십억원, 영업이익 245.5 / 814.8 / 1,067.2 십억원으로 제시되었다.