[2Q25 Review] 영업성과 개선에도 유상증자가..

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Hold - 목표주가: 3,400원 ## 핵심 투자 포인트 1. 2Q25 실적 서브셋트 및 이익의 큰 상회 - 2Q 매출액은 2.86조원(+11.7% 이하 YoY) 기록하며 시장 컨센서스를 2천억원 상회했고, 영업이익은 643억원으로 시장 기대치를 크게 상회(195.7%). 지배주주순이익도 적자 지속되었으나 영업이익 개선에 따라 시장 기대치 63.7% 상회. 2. 수익성 개선의 기여 요인과 비용 측면의 부담 - 긍정적 환율효과와 유럽 등 글로벌 전동화 물량 증가 및 단가 리커버리가 크게 기여. 다만, 2Q 관세영향과 비용 정상화 방침에 따른 R&D비용 자산화 비중 축소(59%→40%)로 판관비 연구개발비 비중 증가(+0.5%p) 및 감가상각비 증가 등이 수익성에 부정적 영향으로 작용. 3. 유상증자 이슈 및 밸류 희석 우려 - 이 번 유상증자 추진은 밸류를 희석할 우려가 있다고 제시되며, 2025년과 2026년 약정 부채비율 평균(’25년 225%, ’26년 200%) 및 유상증자 규모 0.9~1.2조원 예상이 반영되어 있음. 목표주가 하향 요인으로 작용. ## 주요 실적 및 전망 - 2Q25 실적 요약 - 매출액: 2.86조원(+11.7% YoY) – 시장 컨센서스 상회 - 영업이익: 643억원 – 시장 기대치 상회(195.7%) - 지배주주순이익: 적자 지속되었으나 영업이익 개선에 따라 시장 기대치 63.7% 상회 - 주요 기여 요인: 긍정적 환율효과와 유럽 등 글로벌 전동화 물량 증가 및 단가 리커버리 - 비용 측면의 부담: 관세영향과 비용 정상화 방침에 따른 R&D비용 자산화 비중 축소(59%→40%)로 판관비 연구개발비 비중 증가(+0.5%p) 및 감가상각비 증가 - 재무 및 추정치(요약) - 매출액(FY1): 10,717 → 10,924 (±1.9%) - 영업이익(FY1): 164 → 93 (-43.2%) - BPS(FY1): 3,770 → 3,673 (-2.6%) - BPS(12M Forward): 3,750 → 3,751 (0.0%) - Target PBR: 1.30 → 0.91 (-30.0%) - 적정주가: 4,875 → 3,414 (-30.0%) - 목표주가: 4,800 → 3,400 (-29.2%) - 매출액(FY1) 증가율: 1.9% - 영업이익(FY1) 변동: -43.2% - 약정 부채비율 및 순차입 관련 추정 - 약정 부채비율 평균(’25년 225%, ’26년 200%) - 순차입/EBITDA 등 레버리지 관련 수치 제시 - 추가 맥락 - 12M Forward PBR Band에 대한 시각: 0.8X~3.9X 구간(그림 참조) - 2025년 및 2026년 실적 추정치/변동에 대한 요약 및 투자 포인트는 표4의 내용 반영 ## 추가 메모 - 본 보고서는 2025-08-18 발행되었으며, 목표주가 3,400원으로 하향 반영되었습니다. - 표4에 의하면 FY1 매출액 10,717에서 10,924로, 영업이익 164에서 93으로 하향 조정되었고, 12M Forward BPS는 3,751로 제시되었습니다. - 유상증자 규모는 0.9~1.2조원으로 예상되며, 이로 인한 주가 변동 가능성이 있습니다. - 약정 부채비율 평균은 225%(’25년) 및 200%(’26년)로 제시되어 있습니다.

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• - 2Q25 실적 서브셋트 및 이익의 큰 상회
• - 2Q 매출액은 2.86조원(+11.7% 이하 YoY) 기록하며 시장 컨센서스를 2천억원 상회했고, 영업이익은 643억원으로 시장 기대치를 크게 상회(195.7%). 지배주주순이익도 적자 지속되었으나 영업이익 개선에 따라 시장 기대치 63.7% 상회.
• - 수익성 개선의 기여 요인과 비용 측면의 부담
• - 긍정적 환율효과와 유럽 등 글로벌 전동화 물량 증가 및 단가 리커버리가 크게 기여. 다만, 2Q 관세영향과 비용 정상화 방침에 따른 R&D비용 자산화 비중 축소(59%→40%)로 판관비 연구개발비 비중 증가(+0.5%p) 및 감가상각비 증가 등이 수익성에 부정적 영향으로 작용.
• - 유상증자 이슈 및 밸류 희석 우려