저생산성 국면을 헤쳐 나가기 위해

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 5,500원 ## 핵심 투자 포인트 1. 4Q24 Preview: 유럽 중심의 강도 높은 구조조정 예상 - 매출액 2.5조 원(+1.9 YoY, +0.5% QoQ), 영업이익 -51억 원(YoY, QoQ 모두 적자전환)을 기록하며 시장 기대치(매출액 2.5조 원, 영업이익 514억 원)를 수익성에서 하회할 전망이다. 1Q25부터는 한온시스템의 실적이 한국타이어앤테크놀로지의 연결 실적으로 잡히게 될 예정이므로 4Q24에 big bath 관점에서 유럽 법인에 대한 본격적인 구조조정 작업이 진행됐을 것으로 판단한다. - 고질적인 고비용, 저생산 공장으로 분류되어 왔던 프랑스, 이탈리아 소재 공장들은 물론 한온시스템의 3대 고객사인 Volkswagen Group이 2030년까지 독일 내 직원 수를 30% 가량 감원하기로 결정한 만큼 한온시스템의 독일 공장 역시 선제적으로 구조조정을 진행할 것으로 예상한다. 자동차 산업 기준 전세계에서 가장 높은 임금 수준을 형성하고 있는 독일에서의 구조조정 비용까지 반영될 경우 4Q24에 영업손실 기록까지 가능성을 열어둘 필요가 있다. - 동시에 당사는 직전 보고서에서 제시했던 한온시스템의 big bath는 오히려 빠를수록 좋다는 의견을 유지한다. 현행 손익구조 체제에서는 2020년부터 2024년까지 5년 연속 연간 영업이익률 5%를 하회하게 될 것으로 보이며, 강도 높은 손익구조 개선의 시도 없이는 앞으로도 5%대로의 회복이 어려울 수 있기 때문이다. 만약 4Q24에 구조조정이 시작됐다면 2025년 상반기 손익까지는 구조조정의 영향권일 것으로 예상하며, 이를 통해 비로소 2026년부터 연간 영업이익률 5%대 회복을 위한 발판이 마련될 것으로 판단한다. 2. 구조조정 및 수익성 개선 전략 - 한온시스템의 3대 수익성 제고안: 글로벌 인력구조 효율화를 포함하고 있음 3. 실적 흐름과 중장기 전망 - 4Q24 Preview 및 구조조정 영향으로 4Q24에 손익에 부정적 영향이 나타날 가능성 존재. - 1Q25부터는 한국타이어앤테크놀로지의 연결 실적으로 잡히게 될 예정으로, 4Q24에 시작된 구조조정의 영향이 2025년 상반기까지 지속될 가능성 제시. - 현행 손익구조 체제에서는 2020년부터 2024년까지 5년 연속 연간 영업이익률 5%를 하회할 것으로 보이며, 2026년부터 5%대 회복을 위한 발판이 마련될 것으로 판단한다. ## 주요 실적 및 전망 - 4Q24 매출액: 2.5조 원(+1.9 YoY, +0.5% QoQ) - 4Q24 영업이익: -51억 원 (YoY, QoQ 모두 적자전환) - 시장 기대치: 매출액 2.5조 원, 영업이익 514억 원 - 1Q25 이후 실적 반영 주체: 한국타이어앤테크놀로지의 연결 실적으로 잡히게 될 예정 - 구조조정 관련 관점: 유럽 법인에 대한 본격적인 구조조정 시작 예상; Volkswagen Group의 독일 내 직원 수 감원(2030년까지 약 30%) - 독일 내 임금 수준 및 구조조정 비용 반영 가능성으로 4Q24에 영업손실 가능성 열려 있음 - 중장기 목표: 2026년부터 연간 영업이익률 5%대 회복 발판 마련 예상 ## 추가 메모 - 한온시스템의 12M Forward 관련 주요 가정 및 프레이밍은 본 리포트의 핵심 요지에 포함되며, 4Q24 어닝 미스 및 가이던스 하향 조정이 있을 경우 주가에 단기적 하방압력이 발생할 수 있음에 주의 바람. - 2025년 이후의 실적은 한국타이어앤테크놀로지의 연결 실적 반영에 크게 좌우될 것으로 보이며, 유럽 구조조정의 가시화가 수익성 개선의 전제 조건으로 제시되어 있음.

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• - 4Q24 Preview: 유럽 중심의 강도 높은 구조조정 예상
• - 매출액 2.5조 원(+1.9 YoY, +0.5% QoQ), 영업이익 -51억 원(YoY, QoQ 모두 적자전환)을 기록하며 시장 기대치(매출액 2.5조 원, 영업이익 514억 원)를 수익성에서 하회할 전망이다. 1Q25부터는 한온시스템의 실적이 한국타이어앤테크놀로지의 연결 실적으로 잡히게 될 예정이므로 4Q24에 big bath 관점에서 유럽 법인에 대한 본격적인 구조조정 작업이 진행됐을 것으로 판단한다.
• - 고질적인 고비용, 저생산 공장으로 분류되어 왔던 프랑스, 이탈리아 소재 공장들은 물론 한온시스템의 3대 고객사인 Volkswagen Group이 2030년까지 독일 내 직원 수를 30% 가량 감원하기로 결정한 만큼 한온시스템의 독일 공장 역시 선제적으로 구조조정을 진행할 것으로 예상한다. 자동차 산업 기준 전세계에서 가장 높은 임금 수준을 형성하고 있는 독일에서의 구조조정 비용까지 반영될 경우 4Q24에 영업손실 기록까지 가능성을 열어둘 필요가 있다.
• - 동시에 당사는 직전 보고서에서 제시했던 한온시스템의 big bath는 오히려 빠를수록 좋다는 의견을 유지한다. 현행 손익구조 체제에서는 2020년부터 2024년까지 5년 연속 연간 영업이익률 5%를 하회하게 될 것으로 보이며, 강도 높은 손익구조 개선의 시도 없이는 앞으로도 5%대로의 회복이 어려울 수 있기 때문이다. 만약 4Q24에 구조조정이 시작됐다면 2025년 상반기 손익까지는 구조조정의 영향권일 것으로 예상하며, 이를 통해 비로소 2026년부터 연간 영업이익률 5%대 회복을 위한 발판이 마련될 것으로 판단한다.