3Q25P Review: 예상치 상회, 목표주가 상향

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 170 만원 ## 핵심 투자 포인트 1. 3Q25 실적 상회 - 3Q25 잠정 연결 매출액 1 조 6,602 억원(+40%yoy), EBITDA 9,078 억원(+83%yoy), 영업이익 7,288 억원(+115%yoy)으로 영업이익 기준 당사 추정치와 시장 컨센서를 큰 폭으로 상회하였으며, 연결 영업이익률은 44%, 별도 영업이익률은 50%를 기록. - 3Q25 누적 기준 매출액 및 영업이익은 각각 29%yoy, 70%yoy 성장. 2. 목표가 상향 및 EBITDA 개선 - 목표주가를 170 만원(2026E 실적 기준 Target EBITDA 배수 35 배 적용)으로 상향 조정하며 투자의견 BUY 를 유지함. - 예상보다 빠른 가동률 상승 반영하여 2025 년 및 2026 년 EBITDA 를 종전 대비 각각 33%, 40% 상향 조정함. 주요 기여 요인은 4 공장 생산 능력 극대화에 따른 영업 레버리지 효과, 원달러 환율 상승, 2분기로부터 이연된 물량 반영. 3. 2025E~2027E 실적 및 관점의 대폭 상향 - 2025E NEW 6,046; OLD 5,494; Change 10.0. - 2026E NEW 6,878; OLD 6,268; Change 9.7. - 2027E NEW 7,800; OLD 7,406; Change 5.3. - EBITDA/영업이익/지배순이익 NEW vs OLD 및 Change: 2025E 3,016 / 2,364 / 1,909 vs 2,265 / 1,651 / 1,345 (Change 33.2% / 43.2% / 41.9%); 2026E 3,453 / 2,738 / 2,205 vs 2,473 / 1,737 / 1,413 (Change 39.6% / 57.6% / 56.0%); 2027E 3,857 / 3,053 / 2,454 vs 2,854 / 1,967 / 1,595 (Change 35.1% / 55.2% / 53.9%). - EBITDA이익률/영업이익률/지배순이익률 NEW vs OLD: 2025E EBITDA margin 49.9 vs 41.2 (Change 8.7); 2026E 50.2 vs 39.5 (Change 10.8); 2027E 49.4 vs 38.5 (Change 10.9). 2025E 영업이익률 39.1 vs 30.1 (Change 9.0); 2026E 39.8 vs 27.7 (Change 12.1); 2027E 39.1 vs 26.6 (Change 12.6). 2025E 지배순이익률 31.6 vs 24.5 (Change 7.1); 2026E 32.1 vs 22.5 (Change 9.5); 2027E 31.5 vs 21.5 (Change 9.9). ## 주요 실적 및 전망 - 3Q25 실적: 매출액 1 조 6,602 억원, EBITDA 9,078 억원, 영업이익 7,288 억원; 연결 영업이익률 44%, 별도 영업이익률 50%; 3Q25 누적 기준 매출액 29%yoy, 영업이익 70%yoy 성장. - 2025E~2027E 전망: 환율 1,400원/달러 적용 가정 하에 2025년~2027년 예상 실적은 NEW 기준으로 대폭 상향되었으며, 2025E~2027E 매출액(NEW/OLD), EBITDA/영업이익/지배순이익(NEW/OLD) 및 이익률이 모두 상향. - 사업·생산능력: CDMO 산업의 견조한 성장세와 추가 증설 가능성 언급. 3분기에 미국 바카빌 생산시설에서 대규모의 바이오의약품 상업화 계약 포함하여 Bioconjugate, 저분자의약품에 대한 생산 계약 다수 체결. 미국 바카빌 공장은 Roche로부터 2024년 3월 인수한 시설이며, 장기 상업 공급 계약 다수 체결 및 신규 문의 지속으로 2~3년 내 바카빌 지역 추가 증설 계획. - 경쟁·환경: 론자는 2024년 말 CDMO 사업에 집중하기 위한 전략으로 캡슐/건강식품(CHI) 사업부를 매각할 계획으로 발표했고, 매각 준비를 진행 중. ## 추가 메모 - 우시 바이오로직스(WuXi Biologics, HKG:2269) 현황: 2024년 미국 생물보안법 발 이후 시가총액이 $5.5bn까지 하락하였으나 차세대 모달리티를 중심으로 CDMO 수요 증가로 시가총액이 $19bn까지 회복(10월 28일 기준). - 2025년 상반기 실적 발표에서 이중/다중항체와 ADC 프로젝트 증가에 힘입어 연간 매출액 성장률 가이던스를 종전 12%~15%에서 14%~16%으로 상향 조정. - 중장기적으로 미국과 중국의 정치·경제 관계에 따른 규제 리스크가 빅파마들의 선호도에 영향 가능하나, 중장기적으로 기업가치 상승을 예상. - 2025.09.30 기준 투자 의견 비율: STRONG BUY(매수) 0%, BUY(매수) 97%, HOLD(중립) 3%, REDUCE(매도) 0%. - ROE/ROIC: ROE 9.1 10.4 16.1 15.8 15.1 / ROIC 9.5 10.1 15.8 16.7 17.9. - 현금흐름/현금잔고: 기말현금 3,832 / Gross Cash Flow 3,320 / Free Cash Flow 1,892. - 과거 2년간 투자의견 및 목표주가 변동: 2023-11-15 Buy 1,100,000 → 2025-10-29 Buy 1,700,000.

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• - 2025년 3분기 잠정 연결 매출액은 1 조 6,602 억원(+40%yoy), EBITDA 는 9,078 억원(+83%yoy), 영업이익은 7,288 억원(+115%yoy)으로 영업이익 기준 당사 추정치와 시장 컨센서를 큰 폭으로 상회하였으며, 연결 영업이익률은 44%, 별도 영업이익률은 50%를 기록. 3Q25 누적 기준으로 매출액 및 영업이익은 각각 29%yoy, 70%yoy 성장함.
• - 목표주가를 170 만원(2026E 실적 기준 Target EBITDA 배수 35 배 적용)으로 상향 조정하며 투자의견 BUY 를 유지함.
• - 예상보다 빠른 가동률 상승을 반영하여 2025 년 및 2026 년 EBITDA 를 종전 대비 각각 33%, 40% 상향 조정함. 주요 기여 요인은 4 공장 생산 능력 극대화에 따른 영업 레버리지 효과, 원달러 환율 상승, 2분기로부터 이연된 물량 반영.
• - 매출액(Revenue) NEW/OLD 및 Change: 2025E NEW 6,046; OLD 5,494; Change 10.0. 2026E NEW 6,878; OLD 6,268; Change 9.7. 2027E NEW 7,800; OLD 7,406; Change 5.3.
• - EBITDA/영업이익/지배순이익(EBITDA/Operating/Net income) NEW vs OLD 및 Change: 2025E NEW 3,016 / 2,364 / 1,909; OLD 2,265 / 1,651 / 1,345; Change 33.2% / 43.2% / 41.9%. 2026E NEW 3,453 / 2,738 / 2,205; OLD 2,473 / 1,737 / 1,413; Change 39.6% / 57.6% / 56.0%. 2027E NEW 3,857 / 3,053 / 2,454; OLD 2,854 / 1,967 / 1,595; Change 35.1% / 55.2% / 53.9%.