드디어 벗어난 합병의 그늘

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: Buy - 목표주가: 230,000원 ## 핵심 투자 포인트 1. 3Q25 실적 및 원가구조 - 3분기 연결 기준 매출은 1조 290억원(YoY +16.7%), 영업이익은 3,014억원(YoY +45.1%, OPM 29.3%)를 달성했다. - 분기 최초 매출원가율이 30%대로 떨어진 것이다(3Q25 GPM 61%). - 합병을 통해 시장이 동사에게 기대했던 원가율 개선 효과를 드디어 증명했다. - 기존/신규 제품군에서 TI(Titer Improvement) 버전으로 본격적으로 대체가 되고 있으며, 매출 비중에서 고수익성의 신규 제품군들이 차지하는 비중이 확대되고 있음에 기인한다. 2. 합병 효과와 제품 포트폴리오의 비중 변화 - 포트폴리오 최적화가 여전히 일어나고 있으며 신규 제품군에서 매출이 성장함에 따라 이익도 개선되는 그림이 지속되고 있다. - TI(Titer Improvement) 버전으로의 대체가 진행 중이며, 매출 비중에서 고수익성의 신규 제품군들이 차지하는 비중이 확대되고 있다. - 합병 관련 요인은 당분기를 기점으로 대부분 해소되었다고 언급했다. 개선효과는 분기가 거듭될수록 커질 것으로 전망한다. 3. 짐펜트라 및 향후 전망 - 짐펜트라의 3분기 누적 매출을 600억 중반에서 700억 사이라고 언급했다. 또한 기존 연간 매출 1,500억 수준에서 1,000억 내외로 매출 전망치를 하향했다. 상기 코멘트를 고려해 당사 짐펜트라의 연간 매출 전망치도 기존에서 약 700억 축소해 1,013억원으로 새롭게 제시한다. - 2025년 매출 전망을 포함한 상향/하향 시나리오, 신제품군의 빠른 시장 침투 등을 반영해 DCF 밸류에이션에 기반한 최종 가치가 제시되었다. 다만 12개월 시점의 목표주가는 230,000원으로 유지되었다. ## 주요 실적 및 전망 - 2024년 재무 - 매출액: 3,557 (십억원) - 영업이익: 492 (십억원) - 당기순이익: 419 (십억원) - 2025E - 매출액: 4,114 (십억원) - 영업이익: 1,086 (십억원) - 순이익: 816 (십억원) - 2026E - 매출액: 4,362 (십억원) - 영업이익: 1,441 (십억원) - 순이익: 1,099 (십억원) - 2027E - 매출액: 4,499 (십억원) - 영업이익: 1,674 (십억원) - 순이익: 1,281 (십억원) - 요약: 2024년 3,557십억원의 매출에서 2025E 4,114십억원, 2026E 4,362십억원, 2027E 4,499십억원으로 증가 전망. 영업이익은 2024년 492십억원에서 2025E 1,086십억원, 2026E 1,441십억원, 2027E 1,674십억원으로 상승 expected. 순이익도 2024년 419십억원에서 2025E 816십억원, 2026E 1,099십억원, 2027E 1,281십억원으로 증가 전망. - 주가 관련 포인트: 목표주가 230,000원, 12M 상승 여력 30.5%. - 표1에 따른 적정주가: 230,000원 - 종가(2025.11.04): 176,300원 - 12M 기대 성장: 상승여력 30.5 % - 짐펜트라 매출 전망(UC/CD) 관련 요약은 표3/표4의 수치를 참조하되, 본 요약에선 주요 방향성만 기술. ## 추가 메모 - 일라이 릴리의 DS 생산공장을 인수했고 인수 및 운영비로 약 7천억원을 투자할 계획이다. 인수 주체는 셀트리온 미국 법인이고 일라이 릴리의 기존 생산 제품에 대한 공급 계약을 맺었기에 인수 직후 매출 실현이 가능하다. - 단기적으로는 상기 언급한 CMO 및 자체 생산 체제로 가동되며, 중장기적으로는 기존 건물의 유휴 부지 내 증설 검토를 통해 추가적인 DS 생산 능력을 확보할 것이 기대된다. - 미국 내 생산되는 의약품인 점에서 관세가 없다는 특징을 가격 경쟁에 적극 활용할 수 있을 것으로 전망한다. 참고: 본 요약은 iM증권 리서치본부의 원문 내용을 사실에 한해 재구성한 것입니다. 숫자와 의견은 원문 내용을 그대로 반영했습니다.

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• - 3Q25 실적 및 원가구조
• - 3분기 연결 기준 매출은 1조 290억원(YoY +16.7%), 영업이익은 3,014억원(YoY +45.1%, OPM 29.3%)를 달성했다.
• - 분기 최초 매출원가율이 30%대로 떨어진 것이다(3Q25 GPM 61%).
• - 합병을 통해 시장이 동사에게 기대했던 원가율 개선 효과를 드디어 증명했다.
• - 기존/신규 제품군에서 TI(Titer Improvement) 버전으로 본격적으로 대체가 되고 있으며, 매출 비중에서 고수익성의 신규 제품군들이 차지하는 비중이 확대되고 있음에 기인한다.