발전 = 비규제 = 멀티플 확장

## 투자의견 및 목표주가 - 투자의견: STRONG BUY 유지 - 목표주가: 104,000 원(‘25F BPS의 0.6배)으로 33% 상향 ## 핵심 투자 포인트 1) 1Q25 실적 호조 및 성장 모멘텀 - 1Q25 매출액 1.6조원(+46%qoq, +15%yoy), 영업이익 3,238억원(+184%qoq, +55%yoy), 순이익 2,335억원(+252%qoq, +64%yoy)으로 사상 최대 분기 실적 달성. - 이유: 전력 사업의 대규모 흑자, 대구·청주 발전소 공사 완료로 급전순위 10위권 상승, 개별요금제 적용으로 에너지 마진 확대. 2) 2Q25 실적 흐름 및 성장 지속성 - 2Q25 매출액 5,990억원(-62%qoq, +13%yoy), 영업이익 100억원(-99%qoq, 흑전yoy)으로 비수기에 선방하는 실적 전망. - 향후 화성('27년), 수원('29년)도 개체공사 완료될 예정으로 전력 사업이 이끄는 실적 성장 지속 전망. 3) 멀티플 확장 및 산업 내 위치 - 동탄2 신규 발전소 건설되며 멀티플 확장되었던 2018년과 유사한 국면. - 전력 사업 호실적에 주목하며 유틸리티 섹터 최선호주로 추천. ## 주요 실적 및 전망 - 1Q25: 매출액 1.6조원(+46%qoq, +15%yoy), 영업이익 3,238억원(+184%qoq, +55%yoy), 순이익 2,335억원(+252%qoq, +64%yoy)으로 사상 최대 분기 실적 달성. 당사 추정을 상회한 이유는 전력 사업의 대규모 흑자 때문. 동사의 대구, 청주 발전소 공사 완료로 급전순위가 10위권으로 상승하였고, 개별요금제 적용으로 에너지 마진 확대되며 실적 개선. 동사의 열사업 미수금은 총 5,365억원으로 감소 전환. 현재는 ‘22년 초과손실이 순이익에 반영되는 구간으로 부채로 잡혀 있는 미수금 감소 규모가 적었으나, 내년부터 ‘23년도 미수금 회수가 본격화될 전망. - 2Q25: 매출액 5,990억원(-62%qoq, +13%yoy), 영업이익 100억원(-99%qoq, 흑전yoy)으로 비수기에 선방하는 실적 전망. 추후 화성('27년), 수원('29년)도 개체공사 완료될 예정으로 전력 사업이 이끄는 실적 성장 지속 전망. - 도표 및 재무 지표 요약은 본 리포트의 표를 참고. ## 추가 메모 - Q&A 요점: - 개체공사: 대구, 청주 270MW 발전소가 개체 후 정상 상업운전 중. - 원가배분비율, 열전비: 10년 평균 선형 매출액 비율로 산정, 매출액 기준과 유사하게 배분. 1Q25 열사업은 원가 배분 비율 상승으로 영업이익 감소, 전기사업은 영업이익 소폭 증가. - 요금반영, 미수금제도: 2022년 열요금 미인상분은 기존 열판매 요금 인상을 통해 반영. 미수금은 2023년 말 제도 도입. 23년분은 2H25부터 본격적으로 회수 예정. 26년 해소될 미수금 부재 시 재무 구조 문제 외 영업단 실적 감소로 보일 수 있음. - 배당: 작년과 유사한 수준의 배당성향 전망.

AI가 작성한 요약입니다. 수치와 해석은 원문을 대조해 확인하세요.

• - 1Q25 매출액 1.6조원(+46%qoq, +15%yoy), 영업이익 3,238억원(+184%qoq, +55%yoy), 순이익 2,335억원(+252%qoq, +64%yoy)으로 사상 최대 분기 실적 달성.
• - 이유: 전력 사업의 대규모 흑자, 대구·청주 발전소 공사 완료로 급전순위 10위권 상승, 개별요금제 적용으로 에너지 마진 확대.